来源：商学院
华谊，兄弟劫？
三年巨亏61亿，“老炮”冯小刚对赌失败、定增业务搁浅，谁解华谊兄弟劫？
文｜陈茜
屋漏偏逢连夜雨。
因冯小刚业绩对赌失败，尚未缴纳1.68亿元业绩补偿款，5月17日，华谊兄弟（.SZ）再遭监管问询。
此前，华谊兄弟筹资解困路已遭变数。5月11日，华谊兄弟针对此前发起的定增计划，向深交所申请中止审核，中止时间不超过三个月，当日便收到深交所同意中止的回复。
前几日，因与民生信托3.04亿元债务，华谊兄弟实际控制人王忠军、王忠磊及其控制的华谊兄弟（天津）投资有限公司被北京市第二中级人民法院列为被执行人。5月12日，华谊兄弟发布公告，双方签署和解协议，承诺按约定还款计划支付款项，并且增加提供增信措施。
这一窟窿暂时堵上，但华谊兄弟定增筹资缓解资金压力的计划却暂时搁浅。
自年因《手机2》引发“阴阳合同”税务风波后，“影视公司 股”华谊兄弟的发展一直身处阴影；年主控电影缺失（主控电影是指做为主要投资方，发起了这个电影项目，负责电影的制作，是主出品人）；年受疫情冲击，虽有《八佰》救市，但难挽经营颓势。调整后的年年报显示，华谊兄弟连续三年巨额亏损达到61.97亿元。
亏损之下，高额负债，实控人大量股权质押，也让危机中的华谊兄弟如履薄冰。
根据年 季度财报，华谊兄弟负债率高达59.5%，其中，截止到一季度，仍有短期借款16.8亿元待还。而王中军（王忠军）20.37%持股中，质押比高达99.5%；王中磊（王忠磊）5.04%的持股中，88.7%处于质押状态。若股价达到质押协定的平仓线，或存在实控人变更风险。
在进行定增申请时，为了说明控股股东财务状况与偿债能力，华谊兄弟在回复问询函时表示，“根据王忠军、王忠磊说明，除持有发行人股票外，其还拥有房产、其他长期投资、艺术品等多项资产，且该等资产财务状况良好。”
为了解决资金流动性问题，王忠军确实在卖房、卖画。在年8月的亚布力论坛夏季高峰会上，王忠军自曝，当年在嘉德11万元购买的画，年多万元拍卖掉。年6月，王忠军又以2.2亿港元（折合人民币约2亿元）的价格“甩卖”在香港的豪宅。
“为了生活，为了公司的安全，我什么都可以卖掉，这个没有什么丢人的。”性情中人王忠军喊出。
业绩对赌失败
冯小刚需赔偿1.68亿元
根据年年报显示，冯小刚旗下的浙江东阳美拉传媒有限公司（以下简称东阳美拉）因未完成业绩承诺，需要根据协议补偿华谊兄弟1.68亿元。
5月17日，深交所向华谊兄弟发去年报问询函，要求说明业绩承诺方应向公司补偿的具体金额，截至目前补偿事项的具体进展， 补偿期限，是否存在承诺方无法完全履行补偿义务的风险。
年，华谊兄弟以10.5亿元的价格收购了冯小刚成立仅2个月的东阳美拉70%股权，其资产总额仅为1.36万元，负债总额为1.91万元。
根据五年业绩对赌协议，年至年，东阳美拉承诺每年税后净利润不低于1亿元；且每年增长15%，若无法完成目标，冯小刚将以现金补足差额。
随后，冯小刚以每年一部影片的速度上交“作业”，年的《我不是潘金莲》票房4.83亿元，年的《芳华》票房14.23亿元，顺利完成了业绩承诺。
但在年或因《手机2》事件影响，部分项目收益未能在当期实现，东阳美拉未能完成业绩承诺。但由于当年该公司净利润也有约.50万元，所以，在年报发布前冯小刚已支付业绩补偿款约.2万元。
虽然，年年底上映的《只有芸知道》票房不理想，只有1.56亿元票房，但东阳美拉依然完成了当年的业绩承诺。
而年，冯小刚作品缺失也导致东阳美拉再次对赌失败，只实现净利润.38万元。并且，在年年报发布时，并未缴纳业绩补偿款。按照对赌协议，年东阳美拉应实现净利润1.亿元。
于是，问询函一再追问补偿款何时能到账，是否存在风险。华谊兄弟5月24日发布关于浙江东阳美拉传媒有限公司年度业绩承诺补偿完成的公告。这也意味着冯小刚已按期支付完成1.68亿元业绩补偿。
不过，即使两年业绩未达目标，冯小刚一共需要赔偿约2.35亿元，但与10.5亿元收购价相比，依然大赚。
但是，高溢价收购和业绩未达标，为华谊兄弟带来大量商誉减值。
值得注意的是，在华谊兄弟公布的年的储备影片中，未有冯小刚导演的作品。作为对赌协议的 一年，华谊兄弟与冯小刚的合作关系或也会发生变化。
定增因房地产业务搁浅？
从《大腕》《手机》《天下无贼》《集结号》到《非诚勿扰》《唐山大地震》《私人订制》《芳华》，华谊兄弟作为华语电影市场商业大片的开创者，与导演冯小刚的合作战绩显著。不过，深度绑定冯小刚的模式，也削弱了华谊兄弟挖掘更多新生代导演的动力。当年《只有芸知道》只收获1.56亿元票房时，冯小刚在微博感慨“英雄老矣”。
作为电影公司中的“老炮”，华谊兄弟在年上市后，从影视领域逐渐扩张。年入股掌趣科技做游戏，年开始布局实景娱乐，被寄予厚望的“三驾马车”却因逐渐偏离影视主航道，而让华谊兄弟经历不可承受之重。
在押注实景娱乐的回报期还远未到来时，却成为掣肘华谊兄弟进行股权融资的“拦路虎”。
年4月，华谊兄弟发起定增预案，12月31日获深交所受理。定增方案经过三次修改，最终确定募集资金总额不超过22.5亿元。主要是用于影视剧项目和补充流动资金及偿还借款。此次非公开股票发行对象为阿里影业、腾讯计算机、阳光人寿、象山大成天下、豫园股份、名赫集团、信泰人寿、三立经控、山东经达9家公司。其中，阿里、腾讯是华谊兄弟的股东，复星系也是其“兄弟”之一。
危难之中，“兄弟”欲拔刀相助。虽然在年年报中，复星系公司豫园股份一度从华谊兄弟前十大股东中消失，不过，此次定增再次回归。
时隔一年，此次定增方案在经历了三次问询后，华谊兄弟却“知难而退”。
在发布的申请中止风险提示公告中，华谊兄弟表示，公司正在积极推进本次发行相关事项的处理，在全力保障上市公司全体股东利益的前提下，探索更符合公司长期战略部署和可持续发展需要的解决方案。待相关工作完成后，公司将及时向深交所申请恢复审核。
为何会中止申请定增？金融行业人士丁方（化名）向《商学院》记者表示，可能与公司基本面不好，按原有的方案通不过或者没有机构认购，所以先中止，调整方案。
根据深交所第三次问询函，目前主要被 具体来看，这5家公司均与实景娱乐业务有关，主要是通过华谊兄弟（天津）实景娱乐有限公司参股的苏州公司、河南公司、长沙公司、深圳公司及海南公司，涉及建设房产、文化旅游基础设施项目，且除长沙公司外，其余4家企业均涉及房产销售或出租。
其中，苏州电影世界作为华谊兄弟的主控项目，在间接持股21.43%外，还直接持股14.29%，其他公司则间接持股10%。
丁方表示，目前房地产定增融资是受限制，监管一直以来都是严格把控。
在年2月14日，证监会发布了上市公司再融资制度部分条款调整涉及的相关规则后，冰封了三年多的房企股权融资依然未放开，许多上市房企定增方案过审艰难。甚至，一些上市公司在再融资时，还需剥离房地产业务。
“近三年，华谊兄弟确实很缺钱。”长江商学院会计学教授薛云奎向《商学院》记者表示，监管担心募集资金变相输血地产。
为了撇清与房地产业务之间的关系，在回复深交所第二次问询函时，华谊兄弟承诺，公司利用实景娱乐板块的收入反哺核心影视业务内容的持续生产，未以任何形式用于地产项目的开发或投资，同时承诺本次向特定对象发行股票募集资金不会用于房地产相关业务。
但是，在第三次问询函中，深交所再次要求华谊兄弟说明对上述参股公司相关房地产业务或资质是否有明确可行的处置安排。
在第二次回复问询函中，华谊兄弟解释，自公司开展实景娱乐业务以来，公司始终专注于保障华谊兄弟核心影视业务的内容持续生产，未以任何形式参与房地产项目的开发或投资。
不过，华谊兄弟参股的设计房地产开发业务的公司，除了开发电影小镇等文旅项目，都有配套商业、住宅项目。
其中，河南公司房地产开发项目为建业华谊兄弟电影小镇项目和周边住宅，深圳公司房地产开发项目为深圳坪山国际影视文化城项目配套商业办公楼，苏州公司房地产开发涉及华谊兄弟电影世界项目、配套酒店及商墅开发，海南公司房地产开发为观澜湖华谊冯小刚电影公社项目和周边别墅、住宅开发。
华谊兄弟解释，实景娱乐的收益模式不是通过配套房地产销售赚钱，而是品牌授权、IP授权费用以及美术设计费用。项目前期，在确定签约时华谊兄弟即开始以分期形式收取前期品牌授权费以及美术设计费；项目建成后，上市公司将每年从文旅项目运营收益中收取一定比例作为后期品牌授权费。
从总收入看，从年至年，品牌授权及创意设计服务等实景娱乐板块业务累计为华谊兄弟贡献收入10.79亿元。虽然看似只作为项目主设计方，赚取IP授权费的轻资产生意，但是，营收收入并不稳定，还曾一度亏损。
其中，经营状况表现 的是年建立的观澜湖·华谊·冯小刚电影公社，年则为万元，年净利润为1.12亿元，而年受疫情影响，直接亏损万元。而华谊兄弟主控的苏州华谊兄弟电影世界在年对外开放后，三年以来均处于亏损状态，年、年、年分别亏损1.34亿元、1.62亿元、万元。
看来华谊兄弟需要进一步解释实景娱乐的IP生意与房地产生意之间的关系，以及为何IP生意会出现亏损等问题。
丁方表示，此次中止定增，华谊兄弟可能要处理与房地产相关业务的关系。
不过，年 季度财报显示，华谊兄弟称，武汉卓尔·华谊兄弟电影小镇项目、秦皇岛文化旅游项目正在推进；华谊兄弟（济南）电影小镇预计将于年开业。华谊兄弟在实景娱乐方面的布局依然在扩大，并且开启优质IP引入机制，从自有平台升级为开放平台。
关于下一步如何调整定增方案，以及是否会剥离参股公司的房地产业务，《商学院》记者向华谊兄弟方面发去采访函，但截至发稿尚未收到回复。
高负债下，电影项目急需融资
同输血与房地产相关的实景娱乐业务相比，上述定增方案的筹资能更快地解决华谊兄弟的高负债。
华谊兄弟表示，通过本次向特定对象发行股票募集资金6.7亿元，来补充流动资金及偿还借款，这样能有效降低公司资产负债率，减少公司财务费用的支出。同时，通过股权融资可以缓解公司为解决资金需求而通过债权融资的压力，有助于控制有息债务的规模，从而提高公司的经营业绩。
年末、年末、年末和年末，华谊兄弟资产负债率分别为47.64%、48.22%、54.52%和62.22%。要高于沪深同行业上市公司合并口径资产负债率的平均值。目前国内A股上市公司中，以电影及影视剧制作、发行为主要业务的公司为北京文化、光线传媒、唐德影视、慈文传媒、华策影视、欢瑞世纪、长城影视、华录百纳、幸福蓝海和新文化等。即，与这几家同行业上市公司年度资产负债率的平均值相比，华谊兄弟要更高。其中，以光线传媒为例，其近四年的资产负债率分别为7.9%、18.3%、20.32%、28.86%。
这也导致华谊兄弟的财务费用占营业收入的比重高于可比上市公司的平均水平。以年为例，华谊兄弟财务费用占比达到14.40%，同行业可比公司均值只有4.15%。其中光线传媒、慈文传媒只有1%~2%之间。
华谊兄弟年度、年度、年度和年前三季度公司财务费用分别为2.9亿元、3.29亿元、3.23亿元和1.78亿元。
巨大资金压力之下，要想短时间提振业绩，还需要依靠爆款的主控电影和电视剧。
过去一年，华谊兄弟在电影市场上的表现差强人意，除了主控的电影《八佰》作为复工后的首部大片破31亿元票房外，虽然参投的《 》《你好，李焕英》票房不俗，但利润贡献有限。其中，票房最终突破54.12亿元的《你好，李焕英》在票房为27.25亿元时，为华谊兄弟贡献的收入只有万元至万元。
关于此次定增融资中止对后续电影投资计划的影响，以及如何应对，华谊兄弟方面并未回复。
原本华谊兄弟希望将此次募资中的15.7亿元用于影视剧项目，主要包括拍摄中的《铁道英雄》《盛夏未来》《摇滚藏獒2》，剧本开发中的《前任4：英年早婚》等。
目前，华谊兄弟主控电影项目中最有票房号召力的是陆川导演的新片《局》、周星驰导演的《美人鱼2》、贾樟柯导演的《一直游到海水变蓝》，目前这些影片已杀青进入后期制作阶段。
谁能解困焦灼中的华谊兄弟，是资本市场还是电影作品？这需要做感性生意的华谊兄弟理性起来。
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